تحقيق من ريفرس ديث. في مايو 2022، تبخّرت قيمة سوقية تُقدّر بين 40 و60 مليار دولار في غضون أيام عندما فقدت العملة المستقرة تيرا يو إس دي ارتباطها بالدولار الأمريكي وهبط رمزها الشقيق لونا من أكثر من 80 دولارًا إلى جزء من السنت. يبحث هذا الملف كيف كانت عملة مستقرة "خوارزمية" سُوّقت بوصفها اختراقًا في التمويل اللامركزي، عند الفحص، آليةَ ثقة بلا أرضية احتياطي، وكيف ضمن تصميمها أن يتغذى فقدان الثقة على نفسه.
بنت تيرافورم لابز، التي أسسها دو كوون، نظامًا بيئيًا حول رمزين مرتبطين. صُمّم تيرا يو إس دي، أو يو إس تي، للتداول عند دولار واحد. وكان لونا الرمز المتقلب للحوكمة والامتصاص. وعلى عكس العملات المستقرة المدعومة باحتياطيات التي تحتفظ بنقد وأوراق مالية قصيرة الأجل مقابل كل وحدة مُصدرة، لم يحتفظ يو إس تي بأي احتياطيات من هذا النوع. فقد جرى الحفاظ على ارتباطه عبر وعد مراجحة.
كيف كان من المفترض أن يعمل الارتباط
كانت الآلية أنيقة على الورق. سمح البروتوكول دائمًا بمبادلة يو إس تي واحد بما قيمته دولار من لونا مسكوك حديثًا، والعكس صحيح. فإذا تداول يو إس تي دون دولار، أمكن للمراجحين شراؤه بثمن بخس واستبداله بدولار من لونا وتحقيق ربح، مع دفع ضغط الشراء يو إس تي نحو التعادل. وإذا تداول يو إس تي فوق دولار، فإن الصفقة العكسية تسك يو إس تي جديدًا وتكسب الفرق.
كان الافتراض القاتل أن لونا سيظل دائمًا يملك قيمة سوقية كافية لاستيعاب عمليات الاسترداد. لم يكن للنظام ضمان صلب. واعتمد كليًا على استعداد السوق المستمر لتقييم لونا. وكان ذلك الاستعداد بدوره مدعومًا بالطلب على يو إس تي، وكان جزء كبير من ذلك الطلب موجودًا لسبب واحد.
مشكلة أنكور
قدّم بروتوكول أنكور، وهو منصة إقراض داخل نظام تيرا، للمودعين عائدًا يقارب 20% على يو إس تي. كان هذا المعدل أعلى بكثير من أي شيء متاح في الأسواق التقليدية أو في معظم التمويل اللامركزي، ولم يكن ناتجًا عن إيرادات إقراض مستدامة. بل كان مدعومًا إلى حد كبير من احتياطي. كان عائد أنكور السبب الرئيسي وراء إيداع الحاملين العاديين مليارات في يو إس تي.
العملة المستقرة التي تعتمد استقرارها على عائد مدعوم بنسبة 20% ليست مستقرة. إنها هروب ودائع ينتظر محفّزًا.
بحلول أوائل 2022، كان جزء كبير جدًا من كل يو إس تي الموجود يقبع في أنكور سعيًا وراء ذلك العائد. لم يكن الطلب استخدامًا عضويًا كوسيلة تبادل؛ بل كان رأس مال باحثًا عن العائد سيغادر لحظة أن يبدو العائد أو الارتباط غير آمن.
فك الارتباط
في أوائل مايو 2022، تزامنت عمليات سحب كبيرة ليو إس تي مع تراجع السيولة في تجمع كيرف حيث تداول يو إس تي مقابل عملات مستقرة أخرى. فانزلق يو إس تي دون ارتباطه. وتفعّلت آلية المراجحة: استبدل الحاملون يو إس تي بلونا، ما عنى سك كميات هائلة من لونا الجديد. ومع انفجار عرض لونا، انهار سعره، ما جعل كل عملية استرداد ليو إس تي تسك المزيد من لونا لتغطية الدولار نفسه. وهكذا أصبحت الآلية المصممة للدفاع عن الارتباط محرّك تدميره.
في غضون أيام كانت الأرقام مذهلة. توسّع عرض لونا من مئات الملايين من الرموز إلى تريليونات. وهبط سعره نحو الصفر. ولم يستعد يو إس تي ارتباطه أبدًا. ولم يكن النشر الطارئ لاحتياطيات بيتكوين التي تحتفظ بها مؤسسة مرتبطة كافيًا لوقف الانهيار، وقد استُهلكت تلك الاحتياطيات نفسها في الدفاع الفاشل.
التداعيات والتهم
تموّجت آثار الانهيار عبر سوق العملات المشفرة الأوسع، مسهمةً في إخفاق صناديق ومُقرضين مرفوعي الرافعة المالية ومعرّضين لتيرا وفي التراجع الأشمل الذي تلا. وفتح محققون في ولايات قضائية متعددة قضايا.
- وجّهت السلطات الأمريكية إلى دو كوون تهم احتيال، زاعمةً أنه ضلّل المستثمرين بشأن استقرار يو إس تي وبشأن الدور الذي لعبته شركة تداول في استعادة فك ارتباط أصغر سابق عام 2021، وهو ما عُرض علنًا كدليل على أن الآلية تصحّح نفسها.
- لاحق المدعون في كوريا الجنوبية تهمهم الخاصة، واحتُجز كوون في الجبل الأسود في مسائل تتعلق بجواز السفر قبل إجراءات التسليم.
- حصلت هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية على نتائج ضد تيرافورم لابز وكوون بشأن تسويق الرموز وبيعها.
الاستنتاج الجنائي مباشر. العملة المستقرة الخوارزمية بلا ضمان حقيقي هي نظام انعكاسي: ملاءتها وثقة حامليها هما المتغير نفسه. يمكن لمثل هذا التصميم أن يبدو متينًا خلال فترات طويلة من الهدوء وارتفاع الأسعار، لكنه يحمل في داخله حلقة تغذية راجعة موجبة تتسارع، بمجرد تفعيلها، بدلًا من أن تخمد. أخفى العائد البالغ 20% الهشاشة بتصنيع طلب لم يكن ليبقى أبدًا. وحين غادر، لم يكن تحته شيء.